Vyvíjí se boom umělé inteligence v bublinu? Vzhledem k tomu, že ceny akcií technologických gigantů stále rostou a úžasné IPO se vracejí, ozvěny éry dot-com bubliny jsou stále hlasitější. Napsal(a) John Cassidy 11 srpna, 2025 Čtete týdenní sloupek Johna Cassidyho o ekonomice a politice v The New Yorker, Financial Edition. Když se minulý týden Huang, generální ředitel výrobce čipů Nvidia, setkal v Bílém domě s Donaldem Trumpem, měl důvod být v dobré náladě. Čipy společnosti Nvidia se široce používají k trénování modelů generativní umělé inteligence a většina jejích čipů se vyrábí v Asii. Začátkem tohoto roku společnost slíbila, že zvýší výrobu ve Spojených státech. Ve středu Trump oznámil, že čipové společnosti, které slíbí vyrábět produkty ve Spojených státech, získají výjimky z řady vysokých nových cel na polovodiče, které se jeho administrativa chystá zavést. Následující den dosáhla cena akcií Nvidie historického maxima a dosáhla tržní kapitalizace 4,4 bilionu dolarů, čímž překonala Microsoft, který také výrazně investoval do umělé inteligence, a stala se nejhodnotnější společností na světě. Vítejte v éře boomu umělé inteligence, nebo bych ji měl nazvat bublinou umělé inteligence? Uplynulo více než čtvrt století od prasknutí masivní dot-com bubliny. Během této doby vstoupily na burzu Nasdaq stovky ztrátových internetových startupů a ceny akcií mnoha technologických společností vyletěly do závratných výšin. V březnu a dubnu 2000 se akcie technologických společností propadly; Následně se zhroutilo mnoho, ale zdaleka ne všechny, internetových startupů. V posledních několika měsících Wall Street debatovala o tom, zda současný nárůst technologických akcií sleduje podobnou trajektorii. Ve výzkumné zprávě zveřejněné v březnu s názvem "25 let poté: Poučení z prasknutí technologické bubliny" skupina investičních analytiků Goldman Sachs tvrdila něco jiného: "Navzdory prudkému nárůstu nadšení pro technologické akcie v posledních letech to nepředstavuje bublinu, protože růst cen je podporován silnými fundamenty zisku. Analytici poukázali na ziskovost společností tzv. "velké sedmičky" (Alphabet, Amazon, Apple, Meta, Microsoft, Nvidia a Tesla). Od prvního čtvrtletí roku 2022 do prvního čtvrtletí letošního roku se tržby společnosti Nvidia zvýšily pětinásobně a její zisk po zdanění se zvýšil více než desetinásobně. Zpráva Goldman Sachs také poskytuje užitečnou lekci z historie. Zpráva uvádí, že mezi lety 1995 a 2000 vzrostl technologický index Nasdaq pětinásobně a na vrcholu trhu široce používaná metrika ocenění – poměr ceny k zisku (P/E) – přesáhla 150krát, což je úroveň, která nikdy předtím nebyla zaznamenána a nikdy znovu nebude. Naproti tomu pětileté období od března 2020 do března 2025 je poměrně skromné. Pravda, Nasdaq se zhruba zdvojnásobil a poměr ceny a zisku výrazně vzrostl, ale k trojciferným číslům má daleko. Jako někdo, kdo rozsáhle psal o vzestupu a pádu dot-com bubliny, jsem považoval část analýzy Goldman Sachs za přesvědčivou. Mnoho lidí buď zapomnělo, nebo jsou příliš mladí na to, aby si pamatovali extrém dosažený v internetovém věku. V logice spekulativního fanatismu – od "tulipánové mánie" v Nizozemsku v sedmnáctém století až po vzestup konfuciánského šílenství v konfuciánském světě – chamtivost, FOMO (strach z promeškání) a teorie hlouposti nakonec vytlačí opatrnost, zdravý rozum a finanční vážnost. V březnu byla Wall Street zaplavena spoustou FOMO a chování sledujícího trendy, ale ještě nedosáhlo úrovně z konce devadesátých let. O pět měsíců později jsou však ozvěny éry dot-com bublin stále hlasitější a hlasitější. Vezměme si například společnost Palantir Technologies, jejíž software pro umělou inteligenci používá Pentagon, CIA a Imigrační a celní úřad USA (ICE), nemluvě o mnoha komerčních společnostech. Několik dní před Huangovou návštěvou v Bílém domě zveřejnila společnost Palantir pozitivní finanční zprávu. Na konci týdne společnost ocenila společnost na více než 600násobek jejích zisků za posledních 12 měsíců a přibližně 130násobek jejích tržeb za stejné období, uvádí Yahoo Finance. Ještě na konci devadesátých let by taková čísla byla poutavá. Úžasné primární veřejné nabídky akcií (IPO) – další rys internetového věku – také zažívají návrat. Na konci července vydala společnost Figma, která vyrábí software pro internetové vývojáře a přidává do své produktové sady funkce umělé inteligence, akcie na newyorské burze cenných papírů za emisní cenu 33 USD za akcii. Po zahájení obchodování akcie vyskočily na 85 USD a den uzavřely na 115,50 USD, což je o 250 % více než emisní cena. Při pohledu na tuto dynamiku trhu jsem si vzpomněl na výpis společnosti Netscape, která vytvořila webový prohlížeč Netscape Navigator 9. srpna 1995. Její akcie byly oceněny na 28 USD a v jednu chvíli vzrostly na 75 USD a uzavřely na 58,25 USD. Tento skok je v procentuálním vyjádření menší než zisk společnosti Figma za první den, ale často je popisován jako začátek dot-com bubliny. Je pozoruhodné, že cena akcií společnosti Figma od jejího IPO klesla zpět pod 80 USD. To lze interpretovat jako známku toho, že převládá racionalita, ale vzhledem k tomu, že cena jejích akcií je stále více než dvakrát vyšší než emisní cena, budou další soukromé společnosti zabývající se umělou inteligencí povzbuzovány ke vstupu na akciový trh. Renaissance Capital, výzkumná společnost specializující se na IPO, uvedla osm významných kandidátů: OpenAI, Anthropic, Cohere, Databricks, SymphonyAI, Waymo, Scale AI a Perplexity. Tyto společnosti jsou téměř všechny jednorožci: byly oceněny na více než 1 miliardu dolarů ve finančních dohodách s rizikovými kapitalisty a dalšími investory v rané fázi. Podle výzkumné společnosti Tracxn však po celé zemi existuje asi sedm tisíc menších, méně známých společností zabývajících se umělou inteligencí a více než tisíc z nich již obdrželo financování série A od externích podporovatelů na financování svých operací. Dostupnost včasných finančních prostředků znamená, že nezbytná podmínka pro prasknutí internetové bubliny je již splněna. Existují tři další podmínky: nadšení investorů z převratné technologie – generativní umělá inteligence má zjevně potenciál ovlivnit rozsáhlé oblasti ekonomiky; výrobní linka investičních bankéřů na Wall Street, kteří touží získat poplatky za organizaci IPO; a uvolněné politiky. Minulý měsíc Trumpova administrativa oznámila "akční plán pro umělou inteligenci", jehož cílem je odstranit překážky pro zavádění nových technologií a zabránit státům v zavádění "obtížných" regulačních zákonů o umělé inteligenci. Mezitím se zdá, že Fed se připravuje na snížení úrokových sazeb příští měsíc, což by mohlo přilít další olej do ohně na trhu. Mezi dneškem a devadesátými lety však existují také některé důležité rozdíly, z nichž jedním je, že online ekonomika již není rozlehlou otevřenou plání, která umožňuje podnikavým jednotlivcům navrhovat stavbu vzdušných zámků. Je to bašta monopolního kapitalismu, kde technologičtí giganti dominují obzoru. V raných fázích internetového věku mohou malé startupy rozumně očekávat, že využijí výhodu prvního tahu, získají včasnou trakci a vytvoří trvalé obchodní modely. V ekonomice umělé inteligence se zdá, že mnoho odměn připadne špičkovým společnostem, které mají schopnost vytvářet a udržovat velké modely umělé inteligence a mohou využít svou tržní sílu a finanční sílu k odražení nebo získání potenciálních konkurentů. Silná antimonopolní politika tomu může zabránit, ale jak minulý týden informoval Wall Street Journal, oddanost administrativy takové politice je nyní ohrožována lobbisty a mocnými postavami blízkými prezidentovi. Pokud investoři věří, že monopoly jsou budoucností ekonomik řízených umělou inteligencí, výsledek akciového trhu bude pravděpodobně pro stávající průmyslové giganty ziskovější než široká bublina. To vše je samozřejmě nejisté. Rozmach umělé inteligence je stále ve fázi výstavby infrastruktury – trénování velkých jazykových modelů, budování datových center a další. Aplikace umělé inteligence se teprve začínají šířit napříč ekonomikou a nikdo přesně neví, jak transformační a zisková tato technologie bude. V tomto prostředí se mnoho investorů řídí osvědčenou strategií zlaté horečky – nakupuje akcie "výrobců lopat" a "velkých těžařů". Historie nám však říká, že ani tato strategie není zdaleka bez rizika. V zajímavé analýze zveřejněné na finanční zpravodajské platformě Seeking Alpha analytik podepsaný společností KCI Research přirovnal Nvidii k Cisco Systems, jedné ze společností, jejíž cena akcií v letech 1998-99 parabolicky vzrostla. Stejně jako jsou nyní GPU (grafické procesorové jednotky) společnosti Nvidia široce uznávány jako základní součásti infrastruktury umělé inteligence, směrovače a další síťová zařízení společnosti Cisco byly kdysi považovány za základní součásti výstavby internetu; Na chvíli se poptávka po nich zdá neomezená. Stejně jako Nvidia je i Cisco inovativní a lukrativní společností. V dubnu 2000 však cena jejích akcií klesla o téměř 40 % a o rok později klesla přibližně o 80 %. O čtvrt století později se cena jejích akcií stále nevrátila na maxima z počátku roku 2000, i když se k nim nedávno přiblížila. Srovnání společností Nvidia a Cisco je silnou připomínkou slavného citátu legendárního akciového analytika Benjamina Grahama, který byl také mentorem Warrena Buffetta: V krátkodobém horizontu je akciový trh hlasovacím strojem, ale z dlouhodobého hlediska je to vážicí stroj, který měří peněžní tok generovaný společností. Paradoxně analogie mezi Nvidií a Ciscem také bezděčně ukazuje, jak dlouho může "krátkodobý horizont" trvat a jak nebezpečné je předpovídat jeho konečné datum. Analýza byla zveřejněna v únoru loňského roku. Od té doby cena akcií společnosti Nvidia vzrostla o dalších 150 %. ♦