هل تتطور طفرة الذكاء الاصطناعي إلى فقاعة؟ مع استمرار ارتفاع أسعار أسهم عمالقة التكنولوجيا وعودة الاكتتابات العامة الأولية المذهلة ، تزداد أصداء عصر فقاعة الدوت كوم. بقلم جون كاسيدي 11 أغسطس 2025 أنت تقرأ عمود جون كاسيدي الأسبوعي عن الاقتصاد والسياسة في نيويوركر ، الطبعة المالية. في الأسبوع الماضي ، عندما التقى هوانغ ، الرئيس التنفيذي لشركة Nvidia لصناعة الرقائق ، مع دونالد ترامب في البيت الأبيض ، كان لديه سبب ليكون في مزاج جيد. تستخدم رقائق Nvidia على نطاق واسع لتدريب نماذج الذكاء الاصطناعي التوليدي ، ويتم إنتاج معظم رقائقها في آسيا. في وقت سابق من هذا العام ، وعدت الشركة بزيادة الإنتاج في الولايات المتحدة. يوم الأربعاء ، أعلن ترامب أن شركات الرقائق التي تعد بإنتاج منتجات في الولايات المتحدة ستحصل على إعفاءات من سلسلة من التعريفات الجديدة المرتفعة على أشباه الموصلات التي تستعد إدارته لتنفيذها. في اليوم التالي ، وصل سعر سهم Nvidia إلى أعلى مستوى له على الإطلاق ، حيث وصل إلى القيمة السوقية البالغة 4.4 تريليون دولار ، متجاوزا Microsoft ، التي استثمرت أيضا بكثافة في الذكاء الاصطناعي ، لتصبح الشركة الأكثر قيمة في العالم. مرحبا بكم في عصر طفرة الذكاء الاصطناعي ، أم يجب أن أسميها فقاعة الذكاء الاصطناعي؟ لقد مر أكثر من ربع قرن منذ انفجار فقاعة الدوت كوم الهائلة. خلال ذلك الوقت ، تم طرح المئات من الشركات الناشئة على الإنترنت الخاسرة في بورصة ناسداك ، وارتفعت أسعار أسهم العديد من شركات التكنولوجيا إلى أسعار مرتفعة. وفي آذار/مارس ونيسان/أبريل 2000، انخفضت أسهم التكنولوجيا. بعد ذلك ، انهارت العديد من الشركات الناشئة على الإنترنت ، ولكن بعيدا عن الجميع. على مدى الأشهر القليلة الماضية ، كانت وول ستريت تناقش ما إذا كان الارتفاع الحالي في أسهم التكنولوجيا يتبع مسارا مماثلا. في تقرير بحثي نشر في مارس بعنوان "بعد 25 عاما: دروس من انفجار فقاعة التكنولوجيا" ، جادلت مجموعة من محللي الاستثمار في جولدمان ساكس بخلاف ذلك: "على الرغم من الارتفاع الحاد في الحماس لأسهم التكنولوجيا في السنوات الأخيرة ، فإن هذا لا يشكل فقاعة لأن زيادة الأسعار مدعومة بأساسيات ربح قوية. وأشار المحللون إلى ربحية ما يسمى بشركات "السبع الكبار" (ألفابت وأمازون وأبل وميتا ومايكروسوفت ونفيديا وتسلا). من الربع الأول من عام 2022 إلى الربع الأول من هذا العام ، زادت إيرادات Nvidia خمسة أضعاف ، وزادت أرباحها بعد الضرائب بأكثر من عشرة أضعاف. يقدم تقرير جولدمان ساكس أيضا درسا مفيدا في التاريخ. ويشير التقرير إلى أنه بين عامي 1995 و 2000، ارتفع مؤشر ناسداك الثقيل في مجال التكنولوجيا خمسة أضعاف، وفي ذروة السوق، تجاوز مقياس التقييم المستخدم على نطاق واسع - نسبة السعر إلى الأرباح (P / E) - 150 مرة، وهو مستوى لم يسبق له مثيل ولم يسبق له مثيل من قبل. في المقابل ، فإن فترة الخمس سنوات من مارس 2020 إلى مارس 2025 متواضعة نسبيا. صحيح أن مؤشر ناسداك قد تضاعف تقريبا وارتفعت نسبة السعر إلى الأرباح بشكل كبير ، لكنها بعيدة كل البعد عن أن تكون ثلاثية الأرقام. بصفتي شخصا كتب على نطاق واسع عن صعود وسقوط فقاعة الدوت كوم ، وجدت جزءا من تحليل جولدمان ساكس مقنعا. لقد نسي الكثير من الناس أو هم أصغر من أن يتذكروا أقصى الحدود التي تم الوصول إليها في عصر الإنترنت. في منطق التعصب التأملي - من "هوس الزنبق" في هولندا في القرن السابع عشر إلى صعود الهيجان الكونفوشيوسي في العالم الكونفوشيوسي - الجشع ، FOMO (الخوف من الضياع) ، ونظرية الغباء تطرد الحذر والحس السليم والجاذبية المالية في النهاية. مرة أخرى في مارس ، غمرت وول ستريت بالكثير من FOMO وسلوك اتباع الاتجاه ، لكنها لم تصل بعد إلى مستوى أواخر التسعينيات. ومع ذلك ، بعد خمسة أشهر ، تزداد أصداء عصر فقاعة الدوت كوم أعلى وأعلى. خذ شركة Palantir Technologies ، على سبيل المثال ، التي تستخدم برامج الذكاء الاصطناعي الخاصة بها البنتاغون ووكالة المخابرات المركزية وإدارة الهجرة والجمارك الأمريكية (ICE) ، ناهيك عن العديد من الشركات التجارية. قبل أيام قليلة من زيارة هوانغ للبيت الأبيض ، أصدر بالانتير تقريرا ماليا إيجابيا. بحلول نهاية الأسبوع ، كانت الشركة تقيم الشركة بأكثر من 600 ضعف أرباحها خلال الأشهر ال 12 الماضية وحوالي 130 ضعف مبيعاتها خلال نفس الفترة ، وفقا ل Yahoo Finance. حتى في نهاية التسعينيات ، كانت مثل هذه الأرقام ملفتة للنظر. كما أن الاكتتابات العامة الأولية المذهلة - وهي ميزة أخرى لعصر الإنترنت - تعود أيضا. في نهاية يوليو ، أصدرت Figma ، الشركة التي تصنع برامج لمطوري الإنترنت وتضيف قدرات الذكاء الاصطناعي إلى مجموعة منتجاتها ، أسهما في بورصة نيويورك بسعر إصدار قدره 33 دولارا للسهم الواحد. بعد بدء التداول ، قفز السهم إلى 85 دولارا وأغلق اليوم عند 115.50 دولارا - بزيادة 250٪ عن سعر الإصدار. بالنظر إلى ديناميكية السوق هذه ، تذكرت إدراج Netscape ، الشركة التي صنعت متصفح الويب Netscape Navigator ، في 9 أغسطس 1995. تم تسعير سهمها عند 28 دولارا وارتفع إلى 75 دولارا في وقت ما ، ليغلق عند 58.25 دولارا. هذه القفزة أقل من مكاسب Figma في اليوم الأول من حيث النسبة المئوية ، ولكن غالبا ما توصف بأنها بداية فقاعة الدوت كوم. والجدير بالذكر أن سعر سهم Figma قد انخفض إلى أقل من 80 دولارا منذ الاكتتاب العام. يمكن تفسير هذا على أنه علامة على أن العقلانية هي السائدة ، ولكن بالنظر إلى أن سعر سهمها لا يزال أكثر من ضعف سعر الإصدار ، تشجيع شركات الذكاء الاصطناعي الأخرى المملوكة للقطاع الخاص على دخول سوق الأسهم. أدرجت شركة Renaissance Capital ، وهي شركة أبحاث متخصصة في الاكتتابات العامة الأولية ، ثمانية مرشحين بارزين: OpenAI و Anthrobic و Cohere و Databricks و SymphonyAI و Waymo و Scale الذكاء الاصطناعي و Perplexity. هذه الشركات كلها تقريبا شركات يونيكورن: فقد تم تقييمها بأكثر من مليار دولار في صفقات تمويل مع أصحاب رؤوس الأموال وغيرهم من المستثمرين في المراحل المبكرة. ومع ذلك ، هناك حوالي سبعة آلاف شركة الذكاء الاصطناعي الأصغر حجما والأقل شهرة في جميع أنحاء البلاد ، وفقا لشركة الأبحاث Tracxn ، وقد تلقى أكثر من ألف منها بالفعل تمويلا من السلسلة A من داعمين خارجيين لتمويل عملياتهم. يعني توافر الأموال المبكرة أن الشرط الضروري لازدهار فقاعة الإنترنت موجود بالفعل. هناك ثلاثة شروط أخرى: إثارة المستثمرين بشأن التكنولوجيا الرائدة - من الواضح أن الذكاء الاصطناعي التوليدي لديه القدرة على التأثير على مناطق شاسعة من الاقتصاد. خط إنتاج وول ستريت للمصرفيين الاستثماريين المتحمسين لكسب رسوم تنظيم الاكتتاب العام. وسياسات فضفاضة. في الشهر الماضي ، أعلنت إدارة ترامب عن "خطة عمل الذكاء الاصطناعي" تهدف إلى إزالة الحواجز التي تحول دون نشر التقنيات الجديدة ومنع الدول من إدخال قوانين تنظيمية "مرهقة" لنظام الذكاء الاصطناعي. وفي الوقت نفسه ، يبدو أن بنك الاحتياطي الفيدرالي يستعد لخفض أسعار الفائدة الشهر المقبل ، مما قد يضيف حريقا آخر إلى السوق. ومع ذلك ، هناك أيضا بعض الاختلافات المهمة بين الآن والتسعينيات ، أحدها أن الاقتصاد عبر الإنترنت لم يعد سهلا مفتوحا شاسعا يسمح للأفراد المغامرين باقتراح بناء قلاع في الهواء. إنها معقل للرأسمالية الاحتكارية ، حيث يهيمن عمالقة التكنولوجيا على الأفق. في المراحل الأولى من عصر الإنترنت ، يمكن للشركات الناشئة الصغيرة أن تتوقع بشكل معقول الاستفادة من ميزة المحرك الأول ، واكتساب قوة دفع مبكرة ، وإنشاء نماذج أعمال دائمة. في اقتصاد الذكاء الاصطناعي ، يبدو أن العديد من المكافآت ستذهب إلى الشركات الكبرى التي لديها القدرة على بناء نماذج الذكاء الاصطناعي الكبيرة والحفاظ عليها ويمكنها استخدام قوتها السوقية وقوتها المالية لصد أو اكتساب المنافسين المحتملين. قد تمنع سياسة مكافحة الاحتكار القوية ذلك ، ولكن كما ذكرت صحيفة وول ستريت جورنال الأسبوع الماضي ، فإن التزام الإدارة بمثل هذه السياسات يتعرض الآن للتهديد من قبل جماعات الضغط والشخصيات القوية المقربة من الرئيس. إذا اعتقد المستثمرون أن الاحتكارات هي مستقبل الاقتصادات التي يحركها الذكاء الاصطناعي ، فمن المرجح أن تكون نتيجة سوق الأسهم أكثر ربحية لعمالقة الصناعة الحاليين بدلا من فقاعة واسعة النطاق. كل هذا ، بالطبع ، غير مؤكد. لا تزال طفرة الذكاء الاصطناعي في مرحلة بناء البنية التحتية - تدريب نماذج اللغات الكبيرة ، وبناء مراكز البيانات ، والمزيد. بدأت تطبيقات الذكاء الاصطناعي للتو في الانتشار في جميع أنحاء الاقتصاد ، ولا أحد يعرف بالضبط مدى تحول هذه التكنولوجيا وربحيتها. في هذه البيئة ، يتبع العديد من المستثمرين استراتيجية اندفاع الذهب العريقة - شراء أسهم "صانعي المجارف" و "عمال المناجم الكبار". لكن التاريخ يخبرنا أنه حتى هذه الاستراتيجية بعيدة كل البعد عن أن تكون خالية من المخاطر. في تحليل مثير للاهتمام نشر على منصة الأخبار المالية Seeking Alpha ، قارن محلل وقعه KCI Research Nvidia ب Cisco Systems ، إحدى الشركات التي ارتفع سعر سهمها بشكل مكافئ في 1998-99. مثلما يتم الآن التعرف على وحدات معالجة الرسومات (وحدات معالجة الرسومات) من Nvidia على نطاق واسع كمكونات أساسية للبنية التحتية لنظام الذكاء الاصطناعي ، كانت أجهزة توجيه Cisco وأجهزة الشبكات الأخرى تعتبر ذات يوم مكونات أساسية لبناء الإنترنت. لفترة من الوقت ، يبدو الطلب عليها بلا حدود. مثل Nvidia ، Cisco هي شركة مبتكرة ومربحة. ومع ذلك ، في أبريل 2000 ، انخفض سعر سهمها بنسبة 40٪ تقريبا ، وبعد عام انخفض بنحو 80٪. بعد ربع قرن ، لم يتعافى سعر سهمها بعد إلى أعلى مستوياته التي سجلت في أوائل عام 2000 ، على الرغم من أنه اقترب مؤخرا. المقارنة بين Nvidia و Cisco هي تذكير قوي باقتباس شهير من محلل الأسهم الأسطوري بنيامين جراهام ، الذي كان أيضا معلم وارن بافيت: على المدى القصير ، يعد سوق الأسهم آلة تصويت ، ولكن على المدى الطويل ، هو آلة وزن تقيس التدفق النقدي الناتج عن الشركة. ومن المفارقات أن تشبيه Nvidia-Cisco يظهر أيضا عن غير قصد المدة التي يمكن أن يستمر فيها "المدى القصير" ومدى خطورة التنبؤ بتاريخ انتهائه. تم نشر التحليل في فبراير الماضي. منذ ذلك الحين ، ارتفع سعر سهم Nvidia بنسبة 150٪ أخرى. ♦