Становится ли волна искусственного интеллекта пузырем? С ростом акций технологических гигантов и возвращением удивительных IPO эхо эпохи интернет-пузыря становится все громче. Автор: Джон Кэссиди 11 августа 2025 года Вы читаете еженедельную колонку Джона Кэссиди о экономике и политике в «Нью-Йоркере» под названием «Финансовая страница». На прошлой неделе, когда генеральный директор производителя чипов NVIDIA Дженсен Хуанг встречался с Дональдом Трампом в Белом доме, у него были все основания для хорошего настроения. Чипы NVIDIA широко используются для обучения генеративных моделей искусственного интеллекта, и большая часть их производства находится в Азии. В начале этого года компания пообещала увеличить объемы производства в США. В среду Трамп объявил, что чиповые компании, которые пообещают производить продукцию в США, получат освобождение от ряда новых высоких тарифов на полупроводники, которые его правительство готовит к внедрению. На следующий день акции NVIDIA достигли исторического максимума, а рыночная капитализация составила 4,4 триллиона долларов, обогнав Microsoft, которая также инвестировала огромные средства в искусственный интеллект, и став самой дорогой компанией в мире. Добро пожаловать в эпоху волны искусственного интеллекта, или, как мне следует это назвать, пузыря искусственного интеллекта? С момента разрушения того огромного интернет-пузыря прошло более четверти века. За это время сотни убыточных интернет-стартапов вышли на Nasdaq, и акции многих технологических компаний взлетели до небес. В марте и апреле 2000 года акции технологических компаний обрушились; затем многие (но далеко не все) интернет-стартапы обанкротились. В последние месяцы Уолл-стрит обсуждает, развивается ли текущий рост акций технологий по аналогичному сценарию. В исследовательском отчете, опубликованном в марте под названием «25 лет спустя: уроки из разрушения технологического пузыря», группа инвестиционных аналитиков Goldman Sachs пришла к выводу, что это не так: «Несмотря на резкий рост интереса к акциям технологий в последние годы, это не создает пузыря, поскольку рост цен поддерживается сильными фундаментальными показателями прибыли». Аналитики указали на прибыльность так называемых «семи гигантов» (Alphabet, Amazon, Apple, Meta, Microsoft, NVIDIA и Tesla). С первого квартала 2022 года по первый квартал этого года доходы NVIDIA увеличились в пять раз, а чистая прибыль выросла более чем в десять раз. Отчет Goldman Sachs также предлагает полезный исторический урок. В нем отмечается, что с 1995 по 2000 год индекс Nasdaq, состоящий в основном из акций технологий, вырос в пять раз, и в период пика на широко используемом показателе оценки — коэффициенте цена/прибыль (P/E) — он превысил 150, что было беспрецедентным уровнем, который до сих пор не был достигнут. В сравнении, пятилетний период с марта 2020 года по март 2025 года был относительно умеренным. Безусловно, индекс Nasdaq удвоился, а коэффициент P/E значительно вырос, но далеко не достиг трехзначных значений. Как человек, который много писал о взлете и падении интернет-пузыря, я нахожу часть анализа Goldman Sachs весьма убедительной. Многие либо забыли, либо слишком молоды, чтобы помнить о крайностях, достигнутых в эпоху интернета. В логике спекулятивного безумия — от «тюльпановой лихорадки» XVII века до недавнего роста — жадность, FOMO (страх упустить возможность) и теория дурака в конечном итоге вытеснят осторожность, здравый смысл и финансовую гравитацию. Еще в марте Уолл-стрит была переполнена FOMO и поведением следования за трендами, но это еще не достигло уровня конца 90-х. Однако прошло пять месяцев, и эхо эпохи интернет-пузыря становится все громче. Возьмем, к примеру, компанию Palantir Technologies, чье программное обеспечение для искусственного интеллекта используется Пентагоном, ЦРУ и ICE, не говоря уже о многих коммерческих компаниях. За несколько дней до визита Хуанга в Белый дом Palantir опубликовала позитивный финансовый отчет. Согласно данным Yahoo Finance, к выходным рыночная оценка компании превысила 600-кратную ее доходность за последние двенадцать месяцев и около 130-кратную ее продажи за тот же период. Даже в конце 90-х такие цифры вызывали бы удивление. Удивительные первичные публичные предложения (IPO) — еще одна характеристика эпохи интернета — также возвращаются. В конце июля компания Figma, которая разрабатывает программное обеспечение для интернет-разработчиков и добавляет функции искусственного интеллекта в свой пакет продуктов, провела IPO на Нью-Йоркской фондовой бирже по цене 33 доллара за акцию. После начала торгов цена акций взлетела до 85 долларов, а в тот же день закрылась на уровне 115,50 долларов — что на 250% выше цены размещения. Наблюдая за этой динамикой рынка, я вспомнил 9 августа 1995 года, когда компания Netscape, создавшая браузер Netscape Navigator, вышла на биржу. Ее акции были оценены в 28 долларов, однажды достигли 75 долларов и закрылись на уровне 58,25 долларов. В процентном отношении этот рост был меньше, чем первый день акций Figma, но его обычно описывают как начало интернет-пузыря. Стоит отметить, что с момента IPO Figma ее акции упали ниже 80 долларов. Это можно интерпретировать как признак того, что разум одержал верх, но учитывая, что ее акции все еще более чем в два раза превышают цену размещения, другие частные компании в области искусственного интеллекта будут поощрены выйти на рынок. Исследовательская компания Renaissance Capital, специализирующаяся на IPO, перечислила восемь известных кандидатов: OpenAI, Anthropic, Cohere, Databricks, SymphonyAI, Waymo, Scale AI и Perplexity. Эти компании почти все являются единорогами: они были оценены более чем в 1 миллиард долларов в сделках с венчурными капиталистами и другими ранними инвесторами. Однако, согласно данным исследовательской компании Tracxn, по всей стране насчитывается около семи тысяч небольших, менее известных компаний в области искусственного интеллекта, из которых более тысячи уже получили финансирование серии A от внешних инвесторов для финансирования своей деятельности. Легкость получения раннего финансирования означает, что одно из необходимых условий для формирования пузыря интернет-стиля уже выполнено. Кроме того, есть три других условия: восторг инвесторов по поводу прорывной технологии — генеративный искусственный интеллект явно имеет потенциал повлиять на широкий спектр экономики; линия Уолл-стрита, состоящая из инвестиционных банкиров, стремящихся заработать на организационных сборах IPO; и мягкая политика. В прошлом месяце администрация Трампа объявила о «Плане действий по ИИ», направленном на устранение препятствий для внедрения новых технологий и предотвращение принятия «тяжелых» законов по регулированию искусственного интеллекта в штатах. Тем временем Федеральная резервная система, похоже, готовится к снижению процентных ставок в следующем месяце, что может подстегнуть рынок. Тем не менее, между настоящим и 90-ми годами существуют и некоторые важные различия, одно из которых заключается в том, что онлайн-экономика больше не является обширной открытой равниной, где предприимчивые индивидуумы могут предложить построить воздушные замки. Это крепость монопольного капитализма, где технологические гиганты доминируют на горизонте. На ранних этапах эпохи интернета небольшие стартапы могли разумно ожидать, что воспользуются преимуществом первопроходцев, получат раннюю привлекательность и создадут устойчивые бизнес-модели. В то время как в экономике искусственного интеллекта, похоже, многие доходы будут направлены к тем, кто способен строить и поддерживать крупные модели искусственного интеллекта и может использовать свою рыночную силу и финансовую мощь, чтобы противостоять или поглощать потенциальных конкурентов. Сильная антимонопольная политика может предотвратить это, но, как сообщила на прошлой неделе «Уолл-стрит Джорнел», обязательство правительства проводить такую политику сейчас подвергается угрозе со стороны лоббистов и влиятельных людей, имеющих близкие связи с президентом. Если инвесторы решат, что монополия — это будущее экономики, управляемой искусственным интеллектом, то результаты на фондовом рынке, вероятно, будут таковы, что существующие гиганты отрасли получат больше прибыли, а не создадут широкомасштабный пузырь. Конечно, все это остается неопределенным. Волна искусственного интеллекта все еще находится на стадии создания инфраструктуры — обучения больших языковых моделей, строительства дата-центров и т.д. Применение искусственного интеллекта только начинает распространяться по всей экономике, и никто точно не знает, насколько трансформирующей и прибыльной будет эта технология. В этой среде многие инвесторы следуют давней стратегии золотодобычи — покупая акции «производителей лопат» и «крупных шахтеров». Но история учит нас, что даже эта стратегия не лишена рисков. В интересном анализе, опубликованном на финансовой новостной платформе Seeking Alpha, аналитик под именем KCI Research сравнил NVIDIA с Cisco Systems, одной из компаний, чьи акции в 1998-99 годах росли по параболе. Как и графические процессоры (GPU) NVIDIA сейчас считаются необходимыми компонентами инфраструктуры искусственного интеллекта, маршрутизаторы и другие сетевые устройства Cisco когда-то считались основными компонентами строительства интернета; на некоторое время спрос на них казался безграничным. Как и NVIDIA, Cisco также была инновационной и прибыльной компанией. Однако в апреле 2000 года ее акции упали почти на 40%, а через год упали примерно на 80%. Четверть века спустя ее акции все еще не восстановились до рекордного уровня начала 2000 года, хотя недавно они приблизились к нему. Сравнение NVIDIA и Cisco сильно напоминает нам знаменитую цитату легендарного аналитика акций Бенджамина Грэма, который также был наставником Уоррена Баффета: «В краткосрочной перспективе фондовый рынок — это машина для голосования, но в долгосрочной перспективе — это весы, измеряющие денежные потоки, которые генерирует компания». Ирония заключается в том, что аналогия между NVIDIA и Cisco также непреднамеренно демонстрирует, как долго может продолжаться «краткосрочный» период и насколько опасно предсказывать его конец. Этот анализ был опубликован в феврале прошлого года. С тех пор акции NVIDIA выросли еще на 150%.