I dag, når aksjer smelter opp, skrev jeg ned for DS-medlemmer bullcaset for aksjer. Åpen utforskning av okse- og bjørnesaker til enhver tid er min prosess. Markedene har nesten alltid rett, så det må eksistere en oksesak. Her er min 🧵

La oss prøve dette. Grunner til å være bullish aksjer. Aksjekursene endres av en kombinasjon av fundamentale årsaker og flytårsaker. Hvorfor skulle de gå opp. Grunnleggende 1. Å akkumulere realisert nettoinntekt er nesten alltid positivt og kjører for tiden på 1 % i måneden positiv innflytelse. Så lenge inntjeningsveksten er på 12 %, gjør denne påvirkningen ganske enkelt aksjer mer verdifulle ettersom de beholder inntjening, tilbakekjøper aksjer og betaler utbytte. Alle andre grunnleggende forhold er forventningsbaserte. Men uten endring i forventninger dominerer 1 En endring i forventninger hvis den inntreffer er imidlertid mye kraftigere enn denne månedlige driften. Forventninger. Konsensusforventninger til inntjeningsvekst er for minst to år med pågående 12 % inntjeningsvekst. Det realiserte er ekstrapolert ut to år. Selv om konsensusinntjening fortid er utsatt for høye feil i prediksjonen i begge retninger. Det er sannsynlig at en fortsatt høy grad av langsiktige forventninger til inntjeningsvekst er konsensus Bedriftenes inntjening er sterkt drevet av to hovedfaktorer: NGDP og underskudd. NGDP driver topplinjesalg fordi det bokstavelig talt er topplinjesalg og underskudd driver margin (Kalecki-Levy). Hvis man bryter ned disse to faktorene for øyeblikket, er NGDP-forventningene omtrent 4,5 %, som er en kombinasjon av 1,5 % rBNP og 3 % inflasjon. Oppside til NGDP-forventning er ikke mitt syn, men hvis feil kan reelt BNP stige basert på befolkningsveksten høyere enn forventet, sannsynligvis drevet av innvandring fordi innbyggernes demografi er svært forutsigbar og saktegående Produktivitetsvekst høyere enn forventet, noe som kan være deregulering og/eller AI som leverer mer enn forventet. (Forventningene er sannsynligvis ganske høye, men de kan være for lave) Innåndingsforventningene er ganske stabile og dårlige, mens produktivitetsgevinster, som realveksten avhenger av, mest sannsynlig er disinflasjonsfremmende, lavere inflasjonsforventninger, enkle monetære forhold og belåning av privat og offentlig sektor kan oppveie det og holde inflasjonsforventningene høye eller til og med stigende. (Det er bra for aksjer og dårlig for obligasjoner). Så det er en sak for økende NGDP-forventninger og økende topplinjeforventninger for Aksjer. Hva med marginer. Den store tingen for marginer er underskudd. For tiden og oftest er den største raskest bevegelige variabelen for underskudd politikk. Spesielt den mest volatile komponenten er tariffinntekter. Det jeg antar er helt sikkert er at annonserte tariffer bare har nedside herfra. Mens jeg er rundt marginen, kan jeg forestille meg ytterligere tollvurderinger som virker mindre sannsynlig og liten. Tariffene er ganske store. Jeg mistenker at tariffforventningene er mye lavere enn dagens tariffer slik de er. To grunner får meg til å tro at tariffforventningene er lavere enn dagens vurdering. 1. De kan bli erklært ulovlige av de «radikale venstre»-kretsdomstolene, og den avgjørelsen opprettholdes av Roberts/Barrett-svingstemmer 2. Det nåværende vurderte nivået vil sannsynligvis delvis og meningsfullt betales av amerikanske forbrukere og selskaper, noe som vil redusere etterspørselen og øke prisene og samlet sett være et netto NGDP-treff som vil være ganske meningsfullt og ødeleggende for økonomien og aksjekursene. Av disse grunnene MÅ fremtidige tariffvurderingsforventninger være under nåværende. Den forventningen er imidlertid LANGT over tollsatser som blir fullstendig slått ned eller at Trump frivillig bestemmer seg for å redusere tollsatsene mye. Så det er en klar oppside for tollreduksjon som er pro NGDP og også øker underskuddet som strømmer til marginen. (Bra for aksjer og veldig dårlig for obligasjoner med mindre inngrep i obligasjonstilbudet følger). Når det gjelder tidspunktet for domstolene, fikk kretsen saken i forrige uke, og det bør ta en måned før den blir sendt til høyesterett. Jeg er ikke en juridisk lærd, men jeg leste at det er høyst usannsynlig at kretsdomstolen vil dømme i trumfens favør. Det ville være en stor negativ overraskelse for markedene hvis de styrer til fordel for Trump og en beskjeden positiv hvis de dømmer mot basert på forventninger. Jeg aner ikke hvordan Høyesterett dømmer og om 1/n

Trump-administrasjonen kan eller vil prøve en annen taktikk for tariffer hvis den blir dømt mot å inkludere andre former eller bare ignorere kjennelsen, men hvis tariffer forsvinner, er markedet og økonomien ikke priset for utfallet. NGDP vil stige og marginene vil stige. Dollaren og obligasjonene vil kratere og aksjer og harde penger vil måne. Fed vil være på permanent pause eller heving. Flyte Den nåværende flyten er som den nåværende inntjeningsperiodiseringen en opp og til riktig innflytelse. Den daglige spareveksten er positiv og er nesten alltid positiv, bortsett fra i sjeldne tilfeller med negativ sysselsetting. Den daglige spareveksten oppveies vanligvis av netto tilførsel av aksjer. Men de siste 5 årene har antallet aksjer i offentlig sektor falt ettersom tilbakekjøp av aksjer i stor grad oppveier avviklinger av innsideansatte fra ulike kompensasjonsordninger og utstedelse av børsnoteringer og sekundære Aksjesalg. Bortsett fra under spac-bonanzaen, er den daglige nettostrømmen bullish og sannsynligvis på 25-50bp per måned med verdsettelse, måler jeg dette med mine daglige passive strømningsindikatorer, og det er klart bullish og har vært det i minst 5 år. Neste tema er forventninger til netto tilbud og etterspørsel etter aksjer. Mine målinger er i samsvar med høye forventninger om at denne netto negative tilbudsdynamikken vil fortsette i dagens sterke tempo. Med andre ord er forventninger til passiv flyt ganske bullish. De dominerende raskt bevegelige aspektene for disse forventningene er tempoet i tilbakekjøp av aksjer, tempo i spareveksten, utstedelsesforventninger. Tilbakekjøpstempo for aksjer Forventningene er fortsatt høye, men denne virker som en nedsiderisiko som ennå ikke er priset som Forventningene til CAPEX er svært høye, og for å finansiere CAPEX må det kanskje tas et valg fremover av hyperscalerne som dominerer aksjepensjonslandskapet. Det er praktisk talt null utstedelse, og disse forventningene har ingen ulemper, men et utbrudd av utstedelse ville være en negativ overraskelse. Det er ikke priset. Hvordan verden skal finansiere sine utgifter til hyper scaler og AI-tjenester er uklart, og utstedelse av resten av aksjemarkedet virker sannsynlig for meg, men er ikke forventet. Til slutt, som nevnt, er den passive flyten opp og til høyre og kan vrikke opp (bullish) eller ned, men bare en vedvarende negativt jobbutfall vil gjøre denne strømmen negativ. Til slutt, i min samlede vurdering av aksjer er posisjonering. Etter å ha adressert brutto tilbud og etterspørsel over, er neste trinn tilbud og etterspørsel fra investorkohort. Hva jeg vil si Først og fremst er det at dette ikke betyr så mye over en Kvartal eller år, men betyr mye i løpet av en månedlig eller kortere tid Rammer. Det tar dager, uker eller maksimalt måneder å korrigere posisjon, undervekt og overvekt av kohorter. Plassering av data og sentimentdata støtter rask rebalansering på tvers av kohorter. Når man bryter ned kohortene, er noen ting klare. I løpet av det siste kvartalet har AUM av kohorter endret seg ganske meningsfullt. Utnyttelsen av kohorter har også endret seg. Jeg vil også dekke ytelse kontra benchmark av kohorter og vol-målretting bredere på tvers av Kohorter. Den største nylige endringen er et skifte fra institusjonell AUM til selvstyrt AUM Dette skiftet er ikke en oppsigelse av institusjonelle ledere. Det sees ikke i data ettersom enhver "skyting" er tungt maskert av mekanisk 401k og IRA Bidrag som fortsatt forekommer. Men den selvstyrte kohorten øker sin selvstyrte allokering samtidig som den holder sin institusjonelle allokering flat. Ja, detaljhandel er å kjøpe. Hedgefond som er den andre kohorten er ganske stabile både i en AUM-flyt og en netto eksponeringsforstand og er verken massivt overvektige eller undervektige aksjer. Kanskje det mest bullish aspektet På tvers av kohorter angående flyt er vol målretting. Posisjoneringsendringer fra vol-målretting har vært bullish siden april. På grunn av den raske, men hakkete nedgangen i volum og økning i porteføljediversifiseringstiltak, vil vedvarende nivåer resultere i samlet etterspørsel etter eiendeler som Tung filtrering av volumendret etterlater kohorter under ønskede innflytelsesmål på 2/n

øyeblikket. Vedvarende nivåer er helt klart bullish. Fortsatt suksess med "detaljhandel" vil sannsynligvis også resultere i pågående eller økende overvekt av de mer risikofylte eiendelene og bedre avkastning enn risiko i forhold til referanseindeks. Selvfølgelig kan inter-kohort-greia endre seg i begge retninger på en krone Selv om jeg legger sammen alt dette som fullt priset på tvers av fundamentale forhold, er flyt og posisjonering fortsatt helt rimelig. Det vil også være et stort bullish utfall selv med dagens prising hvis Roberts/Barrett reverserer tollsatser. Kanskje den beste sikringen for et slikt utfall er januar OTM oppfordringer til aksjer og OTM setter på ZB