1/ V kryptu se pohybuji už dlouho a nikdy jsem nebyl tak nadšený z našich vyhlídek. S programem GENIUS a stájemi za námi nyní začíná sprint, abychom dokončili strukturu trhu.  Sněmovna otevřela dveře schválením zákona CLARITY se silnou podporou obou stran.  Bez této skvělé práce bychom tu nebyli.   V srpnu 2025 se však všechny oči obrátí na bankovní výbor Senátu, aby stavěl na CLARITY a poskytl nám praktický, funkční a hlavně srozumitelný rámec tržní struktury.  Jak tedy vypadá senátní návrh zákona o odpovědných finančních inovacích (RFIA)?     Odpověď 🧵: .

2/ Základem RFIA je koncept "doplňkových aktiv" založený na zdravém rozumu. Spíše než se zamotat do zdánlivě nekonečné řady vnořených definic závislých na technologii, RFIA protíná Gordický uzel tím, že odpovídá na jednoduchou otázku: proč kryptoměny vytvářejí takový zmatek, když se na ně díváme skrze zákony o cenných papírech?

3/ Máme problém pochopit, co je krypto, protože když se vrátíme k davovému prodeji Ethereum, kryptoměny plnily dvě funkce: Za prvé, prodej nových krypto aktiv byl skvělým způsobem, jak získat finanční prostředky pro nové projekty. Ale pak, jakmile byla kryptoaktiva spuštěna, byla také funkční. Mohou být použity pro správu blockchainového systému, k vytváření pobídek pro ekonomickou účast v systému nebo k přístupu ke službám v systému nebo k platbám za ně. První funkce vypadá hodně jako transakce s cennými papíry pod Howeyovým vedením. Druhý vypadá jako... Komodita – co tedy dává?

4/ "Pomocná aktiva" v RFIA se k tomuto hlavolamu staví čelem. "Doplňkové aktivum" je nehmotné, zastupitelné aktivum (nejčastěji kryptoaktivum), které je prodáváno v rámci transakce investiční smlouvy. RFIA jedním jednoduchým tahem rozlišuje investiční schéma od objektu tohoto schématu – aktiva bez cenných papírů, která lidé kupují při počátečním prodeji cenných papírů. Nejsou potřeba žádné vnořené definice závislé na technologii.

5/ Bohužel došlo ke zbytečným zmatkům ohledně toho, jak tato definice funguje. Může tradiční podnik nějakým způsobem obejít naše zákony o cenných papírech tím, že prodá akcie a označí je za "vedlejší aktivum"?

6/ Poč.

7/ A proč ne? Protože "vedlejší aktivum" v RFIA výslovně vylučuje jakékoli aktivum, které svým vlastníkům poskytuje vlastní kapitál, dluh nebo jiný podíl ve společnosti nebo jiném subjektu. Takže ne – Amazon nepřestane být zpravodajskou společností SEC a nezačne prodávat své akcie a označovat je za "doplňkové aktivum".

8/ Ale okrajové případy, ptáte se! Určitě musí existovat něco, co by mohlo proklouznout trhlinami? A co například tokeny FTT vydané FTX? Omlouváme se – FTX slíbila, že použije své obchodní zisky k vyplacení tokenů. Definice RFIA to vylučuje ze statusu "pomocného aktiva".

Stejně důležité je, že RFIA rozumně vyvažuje veřejný zájem na zveřejňování informací o projektu souvisejícím s aktivem s praktickými aspekty neuvalování břemen na prodejce tokenů tam, kde zveřejnění neslouží žádnému smysluplnému účelu. V rámci RFIA se zveřejňování informací ze strany "doplňkových původců aktiv" aktivuje pouze v případě, že bylo získáno minimum finančních prostředků (5 milionů USD) a pokud průměrný denní objem obchodů s aktivem přesáhne 5 milionů USD. Aby se malé, skryté projekty nechytily do byrokratické sítě.

10/ Nejen to, RFIA také sleduje dobře známý koncept cenných papírů a jasně vylučuje zahraniční původce v dobré víře z povinnosti poskytovat informace zaměřené na USA, pokud původce nikdy nespustil jurisdikci USA. Hezké.

11/ Existuje dokonce jednoduché pravidlo, které určuje, který subjekt bude mít povinnost zveřejňovat informace – je to subjekt, který provedl počáteční prodej fundraisingu, ale pokud tento subjekt neobdržel největší částku doplňkových aktiv, pak osoba, která obdržela největší podíl, je stejně odpovědná za zajištění požadovaných informací. Dává to smysl (a zabraňuje záměně "emitentů" cenných papírů s původci (tj. těmi, kteří nasazují kód, který vytváří nebo "vytváří" kryptoaktiva).

12/ Samozřejmě, že pro ta kryptoaktiva, která jsou podle RFIA považována za "doplňková aktiva", by zákon jasně stanovil, že aktivum samo o sobě není cenným papírem pro žádný z našich federálních zákonů o cenných papírech, čímž by se kniha jednou provždy uzavřela na základě teorie, že něco, co samo o sobě není cenným papírem, ale co bylo původně prodáno v transakci investiční smlouvy, nějakým způsobem absorbuje charakter cenných papírů původní transakce, a to i v případě, že je aktivum prodáno třetím stranám, které nemají nic společného s původní transakcí. Jak si možná každý čtenář tohoto článku uvědomuje, propagovali jsme tuto (v té době novou a nepřijatou!) teorii v našem článku "Nevyhnutelná modalita", který je k dispozici zde:

13/ O jaká odhalení se tedy jedná? V RFIA si můžete přečíst dlouhý seznam, ale informace se zaměřují na to, co je důležité pro kupující doplňkových aktiv (včetně kupujících, kteří chtějí využívat nebo spotřebovávat užitečnost aktiva, i těch, kteří věří, že aktivum by bylo dobrou investicí). Věci jako zkušenosti původce aktiva v jeho oboru, akce podniknuté původcem na podporu použití, hodnoty nebo dalšího prodeje aktiva a financování původce pro pokračování navrhovaných aktivit.

14/ Většina projektových týmů, se kterými jsem mluvil, by byla v pořádku a poskytovala trhu informace na základě zdravého rozumu, pokud by to znamenalo, že kryptoaktivum, které kdysi prodali, bezpodmínečně není cenným papírem. Jak dobrý je to pocit, když přestanete mlátit hlavou o zeď?

15/ A kdy toto odhalení končí? Když již nejsou relevantní pro někoho, kdo aktivum vlastní – ať už je tento vlastník "spotřebitelem" aktiva, nebo investorem, který věří, že jako každá komodita s nedostatkovým zbožím, zvýšená budoucí poptávka po aktivu povede k vyšší tržní ceně (a tím i k ziskové příležitosti). Přeložte to do Howeyho řeči, je to tehdy, když původce a některé přidružené společnosti již neposkytují "základní podnikatelské nebo manažerské úsilí", které primárně určují hodnotu aktiva.

16/ Pojďme se ponořit trochu hlouběji: pokud jste vlastníkem aktiva, který je uživatelem blockchainového systému, vaší starostí číslo jedna je, zda existuje někdo, kdo systém ovládá a kdo by vás mohl ovlivnit při používání systému – to je fér. Ale co všichni ti vlastníci kryptoaktiv, kteří primárně drží aktivum s nadějí na výnos, zhodnocení ceny nebo obojí? Například všechny ETP a DATCO. To, zda někdo ovládá blockchainový systém, je mnohem méně zajímá. Tito vlastníci chtějí vědět, odkud pocházejí hnací síly poptávky po růstu systému. Pokud se vlastníci dívají na "podnikatelské úsilí" laboratoří nebo nadací, neměli by mít představu o tom, co se v těchto subjektech děje?

17/ V příběhu je toho trochu víc. RFIA, stejně jako CLARITY, zahrnuje bezpečný přístav pro získávání finančních prostředků, který umožňuje projektům získat až 75 milionů dolarů ročně po dobu čtyř let prostřednictvím prodeje doplňkových aktiv s informacemi přizpůsobenými potřebám uživatelů a investorů do těchto aktiv. To je podobné navrhovanému pravidlu 195, které původně navrhl komisař SEC @Hester Peirce v roce 2020. Někteří insideři v těchto prodejích mají omezení dalšího prodeje, jejichž restriktivnost závisí na tom, zda je tento systém pod "společnou kontrolou" jediného subjektu, pokud existuje související blockchainový systém.

18/ Mnozí se začínají ptát, co má společné ovládání blockchainové sítě jednou osobou společného s omezováním dalšího prodeje souvisejícího aktiva insidery a zjišťují, že spojení mezi těmito dvěma myšlenkami je trochu neprůhledné. Přímočařejším standardem by bylo použít koncept analogický pojmu "statutárního upisovatele", který se nachází v našich stávajících zákonech o cenných papírech, a požadovat, aby ti, kteří nabývají doplňková aktiva na primárním trhu, drželi tato aktiva po určitou dobu (ne déle než jeden rok), jinak riskují, že budou považováni za distribuční stranu původní nabídky (cenných papírů). a tím potenciálně odpovědný investorům za špatné zveřejnění.

19/ Vzhledem k tomu, že RFIA vzešla ze Senate Banking, je to stále jen polovina příběhu. Obrovskou součástí rámce "tržní struktury" pro kryptoměny by byla nová federální pravidla týkající se činnosti burz, makléřů, dealerů, správců a dalších třetích stran působících jako zprostředkovatelé kryptoaktiv. Naštěstí zemědělský výbor Sněmovny reprezentantů odvedl úžasnou práci na tomto aspektu, který tvoří druhou část CLARITY. Možná by se RFIA a části CLARITY House Ag mohly propojit? Tady se na tebe dívám, dítě.