1 / لقد كنت في مجال التشفير منذ فترة طويلة ولم أكن متحمسا أبدا لآفاقنا. مع وجود GENIUS والإسطبلات وراءنا ، بدأ العدو الآن لإنجاز هيكل السوق.  فتح مجلس النواب الباب من خلال تمرير CLARITY بدعم قوي من الحزبين.  لن نكون هنا بدون هذا العمل الرائع.   في أغسطس 2025 ، تتجه كل الأنظار إلى اللجنة المصرفية بمجلس الشيوخ للبناء على الوضوح وإعطائنا إطارا عمليا وعمليا ، والأهم من ذلك ، مفهوما ، لهيكل السوق.  إذن كيف تبدو مسودة مناقشة مجلس الشيوخ المصرفي لقانون الابتكار المالي المسؤول (RFIA)؟     أ 🧵 .

2 / أساس RFIA هو المفهوم المنطقي ل "الأصول الإضافية". بدلا من التورط في سلسلة لا نهاية لها على ما يبدو من التعريفات المتداخلة المعتمدة على التكنولوجيا ، تخترق RFIA مباشرة من خلال Gordian Knot من خلال الإجابة على سؤال بسيط: لماذا تخلق العملات المشفرة مثل هذا الارتباك عند النظر إليها من خلال قوانين الأوراق المالية؟

3 / نواجه صعوبة في فهم ماهية التشفير لأنه ، بالعودة إلى البيع الجماعي ل Ethereum ، فقد خدم التشفير وظيفتين: أولا ، كان بيع أصول تشفير جديدة طريقة رائعة لجمع التبرعات لمشاريع جديدة. ولكن بعد ذلك ، بمجرد أن تعيش ، كانت الأصول المشفرة تعمل أيضا. يمكن استخدامها لحوكمة نظام blockchain ، أو لإنشاء حوافز للمشاركة الاقتصادية في نظام ما ، أو للوصول إلى الخدمات أو الدفع مقابل الخدمات على النظام. تبدو الوظيفة الأولى تشبه إلى حد كبير معاملة الأوراق المالية تحت Howey. والثاني يبدو مثل ... سلعة - إذن ما الذي يعطي؟

4 / "الأصول الإضافية" في RFIA يعالج هذا اللغز وجها لوجه. "الأصل الإضافي" هو أصل غير ملموس وقابل للاستبدال (غالبا ما يكون أحد الأصول المشفرة) يتم بيعه في معاملة عقد استثمار. بضربة واحدة بسيطة ، تميز RFIA مخطط الاستثمار عن موضوع هذا المخطط - الأصول غير المالية التي يشتريها الأشخاص في بيع أولي لجمع الأموال (الأوراق المالية). لا حاجة إلى تعريفات متداخلة تعتمد على التكنولوجيا.

5 / لسوء الحظ ، كان هناك بعض الالتباس غير الضروري حول كيفية عمل هذا التعريف. هل يمكن للشركة التقليدية أن تتحايل بطريقة ما على قوانين الأوراق المالية لدينا عن طريق بيع الأسهم ووصفها بأنها "أصل إضافي"؟

6/ لا.

7 / ولما لا؟ لأن "الأصل الإضافي" في RFIA يستثني صراحة أي أصل يوفر لأصحابه حقوق ملكية أو ديون أو مصلحة أخرى في شركة أو كيان آخر. لذا ، لا - لن تتوقف أمازون عن كونها شركة تقارير عن هيئة الأوراق المالية والبورصات وتبدأ في بيع أسهمها وتسميتها بأنها "أصل إضافي".

8/ لكن حالات الحافة ، تسأل! بالتأكيد ، يجب أن يكون هناك شيء يمكن أن ينزلق من خلال الشقوق؟ ماذا عن رموز FTT الصادرة عن FTX ، على سبيل المثال؟ عذرا - وعدت FTX باستخدام أرباح التداول الخاصة بها لاسترداد الرموز المميزة. يستثني تعريف RFIA ذلك من حالة "الأصول الإضافية".

9/ على نفس القدر من الأهمية ، توازن RFIA بشكل معقول بين المصلحة العامة في الإفصاحات عن المشروع المتعلق بالأصل مع الجوانب العملية لعدم فرض أعباء على بائعي الرموز حيث لا تخدم الإفصاحات أي غرض ذي مغزى. بموجب RFIA ، لا تبدأ الإفصاحات من قبل "منشئي الأصول المساعدة" إلا إذا تم جمع حد أدنى من الأموال (5 ملايين دولار) ، وإذا تجاوز متوسط حجم التداول اليومي للأصل 5 ملايين دولار. لذا فإن المشاريع الصغيرة التي لا تقع تحت الرادار عالقة في شبكة بيروقراطية.

10 / ليس ذلك فحسب ، بل يتتبع RFIA أيضا مفهوما معروفا للأوراق المالية ويستبعد بوضوح المنشئين الأجانب الحقيقيين من الاضطرار إلى تقديم إفصاحات تركز على الولايات المتحدة حيث لم يقم المنشئ مطلقا بتشغيل الولاية القضائية للولايات المتحدة. لطيف.

11 / هناك أيضا قاعدة بسيطة لتحديد الكيان الذي سيكون لديه التزامات إفصاح - إنه الكيان الذي أجرى عملية البيع الأولية لجمع التبرعات ، ولكن إذا لم يتلق هذا الكيان أكبر مبلغ من الأصول الإضافية ، فإن الشخص الذي حصل على أكبر حصة يكون مسؤولا بنفس القدر عن ضمان إجراء الإفصاحات المطلوبة. منطقي (ويتجنب الخلط بين "مصدري" الأوراق المالية والمنشئين (أي أولئك الذين ينشرون الكود الذي ينشئ أو "ينشأ" أصول التشفير).

12 / بالطبع ، بالنسبة لتلك الأصول المشفرة التي تعتبر "أصولا إضافية" بموجب RFIA ، فإن النظام الأساسي سيوضح أن الأصل نفسه ليس ضمانا لأي من قوانين الأوراق المالية الفيدرالية لدينا ، ويغلق الكتاب مرة واحدة وإلى الأبد على أساس النظرية القائلة بأن شيئا ليس في حد ذاته ورقة مالية ولكن تم بيعه في الأصل في معاملة عقد استثمار يمتص بطريقة ما طابع الأوراق المالية للمعاملة الأصلية ، حتى عندما يتم بيع الأصل بين أطراف ثالثة لا علاقة لها بالمعاملة الأصلية. كما قد يدرك كل من يقرأ هذا ، فقد كنا روادا في هذه النظرية (في ذلك الوقت جديدة وغير مقبولة!) في مقالتنا "الطريقة الحتمية" ، المتوفرة هنا:

13 / إذن ما هي هذه الإفصاحات؟ هناك قائمة طويلة يمكنك قراءتها في RFIA ، لكن الإفصاحات تركز على ما يهم مشتري الأصول الإضافية (بما في ذلك كل من المشترين الذين يسعون إلى استخدام أو استهلاك فائدة الأصل وأولئك الذين يعتقدون أن الأصل سيقوم باستثمار جيد). أشياء مثل تجربة منشئ الأصل في مجاله ، والإجراءات التي يتخذها المنشئ لتعزيز استخدام الأصل أو قيمته أو إعادة بيعه ، وتمويل المنشئ لمواصلة أنشطته المقترحة.

14 / ستكون معظم فرق المشروع التي تحدثت معها على ما يرام في تقديم إفصاحات منطقية للسوق إذا كان ذلك يعني أن أصل التشفير الذي باعوه مرة واحدة ليس أوراقا مالية دون قيد أو شرط. ما مدى شعورك عندما تتوقف عن ضرب رأسك بالحائط؟

15/ ومتى تنتهي هذه الإفصاحات؟ عندما لا تكون ذات صلة بشخص يمتلك الأصل - سواء كان هذا المالك "مستهلكا" للأصل أو مستثمرا يعتقد أنه ، مثل أي سلعة ذات عرض نادر ، فإن زيادة الطلب المستقبلي على الأصل سيؤدي إلى ارتفاع سعر السوق (وبالتالي فرصة الربح). ترجم ذلك إلى Howey-speak ، عندما لا يقدم المنشئ وبعض الشركات التابعة "الجهود الريادية أو الإدارية الأساسية" التي تحدد قيمة الأصل بشكل أساسي.

16 / دعنا نتعمق أكثر قليلا: إذا كنت مالكا للأصول مستخدما لنظام blockchain ، فإن شاغلك الأول هو ما إذا كان هناك شخص ما يتحكم في النظام ويمكن أن يؤثر عليك عند استخدام النظام - عادل بما فيه الكفاية. ولكن ماذا عن كل مالكي الأصول المشفرة الذين يحتفظون بالأصل بشكل أساسي على أمل الحصول على العائد أو ارتفاع الأسعار أو كليهما؟ على سبيل المثال ، جميع ETPs و DATCOs هناك. ما إذا كان شخص ما يتحكم في نظام blockchain هو أقل أهمية بالنسبة لهم. يريد هؤلاء المالكون معرفة مصدر محركات الطلب لنمو النظام. إذا كان المالكون يتطلعون إلى "جهود ريادة الأعمال" للمختبرات أو المؤسسة ، ألا يجب أن يكون لديهم إحساس بما يحدث في تلك الكيانات؟

17 / هناك المزيد من القصة. تتضمن RFIA ، مثل CLARITY ، ملاذا آمنا لجمع التبرعات يسمح للمشاريع بجمع ما يصل إلى 75 مليون دولار سنويا لمدة أربع سنوات من خلال مبيعات الأصول الإضافية مع الإفصاحات التي تتكيف مع احتياجات مستخدمي هذه الأصول والمستثمرين فيها. هذا مشابه للقاعدة 195 المقترحة التي اقترحها في الأصل مفوض هيئة الأوراق المالية والبورصات @Hester بيرس في عام 2020. بعض المطلعين في هذه المبيعات لديهم قيود على إعادة البيع التي يعتمد تقييدها على ما إذا كان هناك نظام blockchain ذي صلة ، ما إذا كان هذا النظام تحت "السيطرة المشتركة" لكيان واحد.

18 / بدأ الكثيرون يتساءلون عن علاقة التحكم المشترك في شبكة blockchain من قبل شخص واحد بتقييد إعادة بيع الأصول ذات الصلة من قبل المطلعين والعثور على العلاقة بين الفكرتين لتكون غامضة بعض الشيء. وهناك معيار أكثر وضوحا يتمثل في استخدام مفهوم مماثل لمفهوم "المكتتب القانوني" كما هو موجود في قوانين الأوراق المالية الحالية لدينا ويتطلب أن يحتفظ أولئك الذين يحصلون على أصول إضافية في السوق الأولية بهذه الأصول لفترة (لا تزيد عن سنة واحدة) أو المخاطرة باعتبارهم طرفا في توزيع العرض الأصلي (الأوراق المالية). وبالتالي يحتمل أن تكون مسؤولة أمام المستثمرين عن سوء الإفصاحات.

19 / نظرا لأن RFIA ظهرت من مجلس الشيوخ المصرفي ، فإنها لا تزال نصف القصة فقط. سيكون جزء كبير من إطار "هيكل السوق" للعملات المشفرة هو القواعد الفيدرالية الجديدة حول أنشطة البورصات والوسطاء والتجار وأمناء الحفظ والأطراف الثالثة الأخرى التي تعمل كوسطاء للأصول المشفرة. لحسن الحظ ، قامت لجنة الزراعة بمجلس النواب بعمل مذهل في هذا الجانب ، والذي يشكل الجزء الأخير من CLARITY. ربما يمكن توصيل أجزاء RFIA و House Ag من CLARITY؟ ها نحن ننظر إليك يا طفل.